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“越漲越買”的意思是，便宜的時(shí)候不買，漲起來(lái)反倒去買了，而且還是越買越漲，越漲越買。但這在現(xiàn)實(shí)貿(mào)易中卻是普遍現(xiàn)象，而且這種行為背后還隱藏著一個(gè)大智慧：順勢(shì)而為。
瀝青絕大部分的下游需求——道路施工需要考慮氣溫和濕度因素，且是在道路施工的最后環(huán)節(jié)才會(huì)使用，因此上半年的瀝青需求大部分來(lái)自于中間貿(mào)易商收儲(chǔ)，少部分來(lái)自于終端消費(fèi)，這個(gè)特征在一季度尤為明顯。去年夏秋旺季期間，瀝青社會(huì)庫(kù)存去庫(kù)速度遠(yuǎn)不及往年同期，疲態(tài)已經(jīng)初步顯現(xiàn)，加上2019年進(jìn)行冬儲(chǔ)的貿(mào)易商普遍虧損，因此2020年年底貿(mào)易商對(duì)瀝青冬儲(chǔ)更為謹(jǐn)慎，冬儲(chǔ)初期成交量不及往年的一半。
隨著宏觀環(huán)境改善，全球逐漸擺脫新冠肺炎疫情的困擾，加上OPEC+堅(jiān)持不懈地減產(chǎn)，油價(jià)自去年年底到現(xiàn)在出現(xiàn)明顯上漲，在其中幾段明顯的漲勢(shì)中，我們都能夠?qū)ふ业綖r青“越漲越買”的痕跡。因?yàn)閾?dān)心原料端持續(xù)走高，盡管瀝青自身基本面并不是太好，但依然可以看到同期瀝青社會(huì)庫(kù)存出現(xiàn)明顯的上行趨勢(shì)。往年在12月就開始增加的瀝青庫(kù)存，在今年2月才開始啟動(dòng)，同期瀝青價(jià)格也告別了前期的滯漲，跟隨原油大幅走高。
經(jīng)過(guò)3月的調(diào)整后，油價(jià)從4月重新上漲，同期我們也能看到在3月瀝青社會(huì)庫(kù)存增速放緩后，4月社會(huì)庫(kù)存繼續(xù)增加，同期瀝青價(jià)格也呈現(xiàn)振蕩走高態(tài)勢(shì)。但是，我們發(fā)現(xiàn)在原油從5月下旬開始的最新一輪漲勢(shì)中，瀝青社會(huì)庫(kù)存增加有限，這說(shuō)明中下游已經(jīng)“買不動(dòng)了”，與此同時(shí)，瀝青期貨價(jià)格也上漲乏力。這意味著下游偏弱的基本面從量變到質(zhì)變，終于到了原油價(jià)格上漲也帶不動(dòng)瀝青價(jià)格走高的地步了。
有人說(shuō)，瀝青社會(huì)庫(kù)存滯漲也可能是終端消費(fèi)轉(zhuǎn)好。可是，最近4周煉廠瀝青裝置開工率均值僅45.6%，遠(yuǎn)低于過(guò)去5年均值52.8%，同時(shí)瀝青生產(chǎn)廠家?guī)齑鎱s創(chuàng)出歷史新高，社會(huì)庫(kù)存也沒(méi)有什么變化。又有人說(shuō)，稀釋瀝青馬上就要增收進(jìn)口消費(fèi)稅，這難道不是中長(zhǎng)期利多嗎？確實(shí)，從成本角度看是利多，但我們認(rèn)為其對(duì)行情影響有限。一方面，在瀝青生產(chǎn)廠家?guī)齑鎰?chuàng)歷史新高的情況下，煉廠的議價(jià)能力不足以將成本提高完全轉(zhuǎn)移至出廠價(jià)；另一方面，隨著現(xiàn)貨價(jià)格越來(lái)越高，韓國(guó)瀝青的進(jìn)口窗口即將打開，內(nèi)地現(xiàn)貨價(jià)格越是上漲，受到進(jìn)口瀝青沖擊的力度就越大。事實(shí)上，由于前期國(guó)內(nèi)瀝青基本面差、價(jià)格偏低，進(jìn)口利潤(rùn)窗口在3月之后就關(guān)閉，今年至今瀝青進(jìn)口量同比下降將近三分之一，若瀝青進(jìn)口量隨著內(nèi)地成本走高而增加，則增稅帶來(lái)的利多效應(yīng)也沒(méi)有那么明顯。
因此，在基本面持續(xù)趨弱的情況下，瀝青已經(jīng)從“越漲越買”進(jìn)入到“買不動(dòng)了”的困局。要走出這個(gè)困局，僅靠降低開工率是不夠的，事實(shí)上今年的開工率已經(jīng)很低，過(guò)去幾年只有2019年的同期開工率比現(xiàn)在低，而在今年之前，煉廠庫(kù)存紀(jì)錄就是2019年創(chuàng)下的。
與2019年相比，今年情況更糟糕。一般情況下，瀝青社會(huì)庫(kù)存高點(diǎn)在夏秋季消費(fèi)旺季開始階段才出現(xiàn)，而今年我們還要經(jīng)歷梅雨季之后才能迎來(lái)消費(fèi)旺季，但是現(xiàn)在累積的庫(kù)存已經(jīng)創(chuàng)出歷史新高。居高不下的庫(kù)存需要現(xiàn)貨市場(chǎng)增加需求，但是，今年的全國(guó)交通固定資產(chǎn)投資目標(biāo)僅為2.4萬(wàn)億元，與2019年基本持平，遠(yuǎn)低于2020年實(shí)際完成的3.42萬(wàn)億元，因此很難有超預(yù)期的基建來(lái)消費(fèi)瀝青。
綜上所述，我們認(rèn)為在未來(lái)一段時(shí)間，瀝青依靠原油價(jià)格上漲帶動(dòng)走高將日益困難，甚至?xí)c原油走勢(shì)背離，即原油上漲而瀝青明顯下跌。瀝青是化工品中較好的空頭配置品種。
